Tüpraş’ın Kasası Doldu Ama Kritik Risk Büyüdü: Ticari Borçlar 209 Milyar TL’yi Aştı

11 Ağustos 2026 — Ekonomi365 Haber Merkezi

Borsa İstanbul’da TUPRS koduyla işlem gören Türkiye Petrol Rafinerileri AŞ’nin 2025 yıl sonu, 2026 ilk çeyrek ve 2026 ilk yarı finansal sonuçları birlikte incelendiğinde, Mart dönemindeki likidite baskısının ikinci çeyrekte büyük ölçüde aşıldığı görülüyor. Güçlü rafineri marjları kârı hızlandırırken şirketin nakit pozisyonu da belirgin biçimde büyüdü.

Bununla birlikte Haziran bilançosundaki yüksek nakdin tamamı kalıcı faaliyet kârından oluşmuyor. Ticari borçların altı ayda yüzde 68,6 artarak 209,4 milyar TL’ye yükselmesi tedarikçi finansmanının bilanço içindeki ağırlığını artırdı. Stokların ikinci çeyrekte yüzde 45,9 büyümesi ve türev pozisyonlardaki yüksek oynaklık da güçlü bilanço görünümünün yanında izlenmesi gereken riskler olarak öne çıktı.

2025/12, 2026/3 ve 2026/6 Bilanço Karşılaştırması

TMS 29 enflasyon muhasebesi nedeniyle dönemleri nominal tutarlarla doğrudan karşılaştırmak yanıltıcı olabilir. Bu analizde 31 Aralık 2025 rakamları, 30 Haziran 2026 finansal raporunda Haziran sonu satın alma gücüyle yeniden ifade edilen değerlerden alındı. 31 Mart 2026 bilanço kalemleri ise 1,07014 katsayısıyla Haziran 2026 satın alma gücüne uyarlandı.

*31 Mart 2026 bilanço kalemleri 30 Haziran 2026 satın alma gücüne uyarlanmıştır. Tutarlar yuvarlama nedeniyle küçük farklılıklar gösterebilir.

Likidite İkinci Çeyrekte Yeniden Güçlendi

Mart sonunda 1,10’a gerileyen cari oran Haziranda 1,35’e, stoklar hariç likidite oranı ise 0,88’den 1,05’e yükseldi. Net işletme sermayesinin 30,7 milyar TL’den 114,1 milyar TL’ye çıkması kısa vadeli ödeme gücündeki toparlanmayı gösteriyor. Buna karşılık ticari borçların ticari alacaklara oranının 2,66’ya yükselmesi, tedarikçi vadelerinin finansmandaki ağırlığının arttığına işaret ediyor.

İkinci Çeyrekte Kâr ve FAVÖK Sıçradı

Tüpraş’ın 2026 ilk çeyreğinde yüksek üretim ve satış hacmine rağmen marjlar sınırlı kaldı. İkinci çeyrekte ise ürün marjları ve rafineri ekonomisindeki iyileşme kârlılığı hızlandırdı. Q1 rakamları Haziran satın alma gücüne taşınırken Q2 verileri 1 Nisan–30 Haziran dönemini gösteriyor.

*2026/Q1 gelir tablosu kalemleri Haziran 2026 satın alma gücüne uyarlanmıştır.

İkinci çeyrekte üretim yaklaşık yüzde 1,2, satış tonajı yüzde 6,8 artarken FAVÖK üç katın üzerine çıktı. Bu tablo kâr sıçramasının ana kaynağının hacimden çok rafineri ve ürün marjlarındaki iyileşme olduğunu gösteriyor. İlk altı aylık 49,8 milyar TL ana ortaklık net kârı, aynı satın alma gücüyle ifade edilen 2025 yılı toplam 34,8 milyar TL net kârın yaklaşık yüzde 43 üzerine ulaştı.

Tüpraş’ın Haziran bilançosu güçlü; ancak 127,6 milyar TL’lik net nakdin kalıcılığını rafineri marjları kadar ticari borçların ve stok döngüsünün seyri belirleyecek.

Güçlü Nakit Akışının Kaynağı Ne?

Tüpraş ilk altı ayda işletme faaliyetlerinden 132,4 milyar TL nakit üretti. Maddi ve maddi olmayan duran varlık yatırımları için yaklaşık 11,9 milyar TL nakit çıkışı gerçekleşti. Böylece basit serbest nakit akışı yaklaşık 120,5 milyar TL oldu.

Nakit akışının bileşimi incelendiğinde ticari borç artışından 85,1 milyar TL nakit girişi sağlandığı görülüyor. Stoklardaki artış 24,6 milyar TL, ticari alacaklardaki artış ise 16,8 milyar TL nakit kullandı. Net işletme sermayesi katkısı 28,5 milyar TL olarak gerçekleşti. Dolayısıyla nakit üretimi yalnızca tedarikçi borçlarından oluşmuyor; faaliyet kârlılığı da güçlü. Ancak ticari borçlardaki hızlı artış Haziran nakdini destekleyen önemli unsurlardan biri.

Bloke Nakit Oranı Geriledi

Mart sonunda 129,9 milyar TL nakdin yaklaşık 53,1 milyar TL’si, başka bir ifadeyle yüzde 40,8’i bloke durumdaydı. Haziranda bloke nakit yaklaşık 28,5 milyar TL’ye gerilerken toplam nakit içindeki payı yüzde 14,5’e düştü. Bu gelişme, Haziran bilançosunun Mart dönemine kıyasla en önemli kalite iyileşmelerinden biri oldu.

Stoklar İkinci Çeyrekte Yüzde 45,9 Arttı

Stoklar Mart sonundaki 66,5 milyar TL’den Haziranda 97 milyar TL’ye yükseldi. Özellikle ağırlıklı olarak ham petrolden oluşan yoldaki mallar, Aralık sonundaki 14,1 milyar TL’den Haziranda 28 milyar TL’ye çıktı. Yüksek stok seviyesi üretim ve arz güvenliğini destekleyebilir; ancak petrol fiyatlarındaki sert düşüşlerde stok zararına dönüşebilir.

Stok değer düşüklüğü karşılığının 337 milyon TL’den 1,12 milyar TL’ye çıkması da fiyat riskinin finansal tablolara yansımaya başladığını gösteriyor.

Ticari Borçlar 209,4 Milyar TL’ye Ulaştı

Ticari borçlar 2025 sonundaki 124,3 milyar TL’den Haziran 2026’da 209,4 milyar TL’ye yükseldi. Ticari alacaklar ve stoklardan ticari borçlar çıkarılarak hesaplanan operasyonel işletme sermayesi Aralık 2025’te 11,1 milyar TL pozitifken Martta 7,6 milyar TL, Haziranda ise 33,6 milyar TL negatif oldu.

Negatif operasyonel işletme sermayesi, rafineri ve dağıtım şirketlerinde faaliyetlerin tedarikçi vadeleriyle finanse edilmesini sağlayarak nakit açısından avantaj yaratabilir. Ancak ham petrol tedarik koşullarının sıkılaşması veya vadelerin kısalması durumunda işletme sermayesi hızla nakit ihtiyacına dönüşebilir.

Türev Pozisyonlarda Yüksek Oynaklık

Tüpraş’ın net türev pozisyonu Aralık sonunda yaklaşık 300 milyon TL pozitifken Martta 39,4 milyar TL negatife döndü; Haziranda ise 17,7 milyar TL pozitif seviyeye çıktı. Nakit akış riskinden korunma yedeği de Marttaki 16,2 milyar TL negatif seviyeden Haziranda 14,9 milyar TL pozitife döndü.

Bu işlemler petrol, ürün marjı, döviz ve nakit akışı risklerinin yönetilmesini sağlıyor. Bununla birlikte türev varlıklar, yükümlülükler ve teminat gereksinimleri bilanço ile özkaynaklarda büyük dönemsel dalgalanma yaratabiliyor.

İkinci Temettü Taksiti Sonrası Net Nakit

Tüpraş 2026 yılında toplam 33 milyar TL nominal temettü dağıtma kararı aldı. Yaklaşık 20 milyar TL’lik ilk taksit Martta ödenirken yaklaşık 13 milyar TL’lik ikinci taksit Haziran bilançosunda borç olarak bulunuyor. Bu ödeme sonrasında net nakdin yaklaşık 114,6 milyar TL seviyesine gerilemesi beklenebilir. Şirket bu durumda da güçlü net nakit pozisyonunu koruyor.

TUPRS İçin SWOT Analizi

Güçlü Bilanço, Ancak Kalitesi Yakından İzlenmeli

Haziran 2026 itibarıyla Tüpraş’ın finansal borç riski düşük, likiditesi yüksek ve ikinci çeyrek operasyonel performansı oldukça güçlü. Mart döneminde türev teminatları ve bloke nakit nedeniyle oluşan likidite baskısı önemli ölçüde çözülürken net nakit altı ayda yüzde 90,2 arttı.

Buna karşılık Haziran bilançosundaki gücün tamamı kalıcı faaliyet kârından kaynaklanmıyor. Ticari borçların 209,4 milyar TL’ye, stokların 97 milyar TL’ye ulaşması ve türev pozisyonlardaki sert değişimler risk tarafını oluşturuyor. Gelecek bilançonun temel belirleyicileri satış tonajından çok ürün crack marjları, ham petrol maliyeti ve işletme sermayesi döngüsü olacak.