15 Ağustos 2026 — Ekonomi365 Haber Merkezi

Borsa İstanbul'da ENJSA koduyla işlem gören Enerjisa Enerji AŞ, 2026 yılının ilk altı ayında 117,08 milyar TL hasılat, 36,66 milyar TL brüt kâr ve 2,75 milyar TL net dönem kârı açıkladı. Geçen yılın aynı döneminde 361 milyon TL zarar yazan şirket, finansman maliyetinin gerilemesi ve dağıtım faaliyetlerindeki güçlü gelir üretimi sayesinde yeniden net kâra geçti.

İlk yarı hasılatı geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 7 azalmasına rağmen brüt kâr yüzde 5,2, finansman gelir ve giderleri öncesi faaliyet kârı yüzde 2,1 arttı. Şirket yönetiminin temel performans göstergesi olarak kullandığı faaliyet gelirleri 35,56 milyar TL'den 38,93 milyar TL'ye, baz alınan net kâr ise yüzde 52 artışla 6,36 milyar TL'ye ulaştı.

Operasyonel taraftaki iyileşmeye karşılık yatırımların hızlanması borçluluğu yukarı taşıdı. Finansal tablolardaki toplam finansal borç 2025 sonuna göre yüzde 17,2 artarak 93,15 milyar TL'ye çıktı. Şirket yönetiminin nakit ve operasyonel kalemleri dikkate alarak hesapladığı finansal net borç 63,5 milyar TL'den 81,4 milyar TL'ye, ekonomik net borç ise 78,2 milyar TL'den 98,4 milyar TL'ye yükseldi.

ENJSA'nın Bilançosu Nasıl Değişti?

Enerjisa Enerji'nin 2025 sonunda 280,97 milyar TL olan toplam varlıkları 30 Haziran 2026 itibarıyla 277,07 milyar TL seviyesinde gerçekleşti. Toplam varlıklarda sınırlı gerileme görülürken dönen varlıklar 78,63 milyar TL'den 86,07 milyar TL'ye yükseldi.

Nakit ve nakit benzerleri 2025 sonundaki 4,92 milyar TL'den ilk çeyrekte 19,40 milyar TL'ye çıktı. Haziran sonunda ise 12,18 milyar TL'ye geriledi. Mart ayındaki nakit artışında güçlü borçlanma girişleri etkili olurken ikinci çeyrekte yatırım harcamaları, faiz ödemeleri, borç geri ödemeleri ve temettü ödemesi nakdi aşağı çekti.

2025/12 değerleri 30 Haziran 2026 satın alma gücüne getirilmiş karşılaştırmalı tutarlardır. 2026/3 finansal tablosu ise 31 Mart 2026 satın alma gücüyle hazırlanmıştır. Bu nedenle mart bakiyeleri karşılaştırılırken TMS 29 kaynaklı ölçüm farkı dikkate alınmalıdır.

Cari Oran İyileşti Ancak 1'in Altında Kaldı

Dönen varlıkların kısa vadeli yükümlülüklere oranını gösteren cari oran 2025 sonunda 0,79 seviyesindeydi. İlk çeyrekte yüksek nakit pozisyonuyla 0,93'e çıkan oran haziran sonunda 0,86 seviyesinde gerçekleşti. Cari orandaki yıllık iyileşme olumlu olmakla birlikte oranın 1'in altında kalması kısa vadeli yükümlülüklerin dönen varlıklardan daha yüksek olduğunu gösteriyor.

Haziran sonu itibarıyla kısa vadeli borçlanmalar ile uzun vadeli borçların kısa vadeli kısmı toplam 44,88 milyar TL seviyesinde. 12,18 milyar TL'lik nakit, kısa vadeli finansal borcun yaklaşık yüzde 27'sini karşılıyor. Şirketin finansmana erişimi güçlü olsa da yatırım geri ödemeleriyle borç vadeleri arasındaki zamanlama likidite yönetimi açısından önemini koruyor.

Finansal Borçlar 93,15 Milyar TL'ye Yükseldi

ENJSA bilançosundaki en önemli risk kalemi finansal borçların artışı oldu. Kısa vadeli borçlanmalar 13,58 milyar TL'den 9,99 milyar TL'ye gerilerken uzun vadeli borçların kısa vadeli kısmı 25,13 milyar TL'den 34,89 milyar TL'ye çıktı. Uzun vadeli borçlanmalar da 40,77 milyar TL'den 48,26 milyar TL'ye yükseldi.

Finansal borç/özkaynak oranı 2025 sonundaki 0,70 seviyesinden haziran sonunda 0,85'e yükseldi. Şirket yönetiminin hesaplamasına göre net borcun net borç ve özkaynak toplamına oranı da yüzde 40,6'dan yüzde 43,4'e çıktı. Bu görünüm henüz kontrol dışı bir borçlanmaya işaret etmese de borçların faaliyet gelirlerinden daha hızlı büyümesi yakından izlenmeli.

Satışlar Geriledi, Kâr Marjları Güçlendi

Enerjisa Enerji'nin ilk yarı hasılatı 125,84 milyar TL'den 117,08 milyar TL'ye geriledi. Yüzde 7'lik reel düşüşe karşılık satışların maliyeti yüzde 11,6 azaldı. Böylece brüt kâr 34,85 milyar TL'den 36,66 milyar TL'ye yükseldi ve brüt kâr marjı yüzde 27,7'den yüzde 31,3'e çıktı.

Finansman gelir ve giderleri öncesi faaliyet kârı 24,09 milyar TL olarak gerçekleşirken faaliyet kâr marjı yüzde 18,8'den yüzde 20,6'ya yükseldi. Net kâr marjı düşük olmakla birlikte geçen yılın aynı dönemindeki negatif seviyeden yüzde 2,3'e çıktı.

İkinci Çeyrekte Faaliyet Kâr Marjı Yükseldi

İkinci çeyrek verileri satışlardaki reel daralmaya rağmen marj iyileşmesinin sürdüğünü gösterdi. ENJSA ikinci çeyrekte 58,11 milyar TL hasılat, 17,98 milyar TL brüt kâr, 13,03 milyar TL faaliyet kârı ve 1,59 milyar TL net kâr açıkladı.

İkinci çeyrek hasılatı geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 6,2 azalırken faaliyet kârı yaklaşık yüzde 16, net kâr ise yüzde 135 arttı. Faaliyet kâr marjının yüzde 22,4'e, net kâr marjının yüzde 2,7'ye yükselmesi yılın ilk çeyreğine göre daha güçlü bir operasyonel görünüm oluşturdu.

* Q1 rakamları, altı aylık finansal tablodan açıklanan ikinci çeyrek rakamlarının çıkarılmasıyla 30 Haziran 2026 satın alma gücü üzerinden hesaplanmıştır. Bu nedenle 31 Mart 2026 finansal tablosunda görülen 55,10 milyar TL hasılat ve 1,08 milyar TL net kârdan farklıdır.

Faaliyet Gelirleri 38,93 Milyar TL'ye Ulaştı

Enerjisa Enerji'nin dağıtım şirketleri TFRYK 12 kapsamında dağıtım şebekesi yatırımlarını finansal varlık olarak muhasebeleştiriyor. Bu nedenle klasik FAVÖK rakamı, aynı muhasebe yöntemini uygulamayan şirketlerle doğrudan karşılaştırılamıyor. Yönetim bu farklılığı gidermek amacıyla FAVÖK ile yatırım harcamaları geri ödemelerinin toplamından oluşan faaliyet gelirlerini temel performans göstergesi olarak kullanıyor.

Dağıtım iş kolu 34,1 milyar TL faaliyet geliriyle toplam faaliyet gelirlerinin yaklaşık yüzde 88'ini oluşturdu. Dağıtım tarafındaki finansal gelir, orta ve uzun vadeli enflasyon varsayımlarının yukarı yönlü güncellenmesi ve iyileştirilen Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti etkisiyle yüzde 33 artarak 17,7 milyar TL'ye ulaştı.

Baz Net Kâr ile Raporlanan Kâr Arasındaki Fark

İlk yarıda raporlanan net kâr 2,75 milyar TL olurken baz alınan net kâr 6,36 milyar TL olarak açıklandı. İki rakam arasındaki yaklaşık 3,62 milyar TL'lik fark ağırlıklı olarak duran varlık yeniden değerleme etkisinin düzeltilmesinden kaynaklandı.

Baz alınan net kâr şirketin temettü politikasına esas olan gösterge olsa da yatırımcı açısından tek başına yeterli değil. Finansman giderlerinin 17,71 milyar TL ile faaliyet kârının yaklaşık yüzde 73,5'ine karşılık gelmesi, raporlanan kâr ile nakit akışının birlikte değerlendirilmesini gerektiriyor.

Regüle Satışlar Azaldı, Serbest Piyasa Büyüdü

Son Kaynak Tedarik Tarifesi limitlerindeki değişimin etkisiyle regüle piyasadaki satış hacmi 15,1 TWh'den 13,9 TWh'ye geriledi. Buna karşılık serbest piyasa satış hacmi 8,0 TWh'den 8,5 TWh'ye yükseldi.

Regüle piyasa brüt kârı düşük satış hacmi ve reel olarak gerileyen enerji maliyetleri nedeniyle yüzde 19 azalarak 3,7 milyar TL oldu. Serbest piyasa brüt kârı ise daha yüksek hacim ve artan kârlılığın etkisiyle 1,2 milyar TL'den 2,5 milyar TL'ye çıktı. Satış karmasının serbest piyasa lehine değişmesi, toplam hasılat gerilese de marjların korunmasına yardımcı oldu.

Müşteri Çözümleri İş Kolunda Gelir Kaybı

Müşteri Çözümleri iş kolunun brüt kârı ilk yarıda reel olarak yüzde 43 azalarak 2,9 milyar TL'ye geriledi. Faaliyet gelirleri de 2,4 milyar TL'den 0,8 milyar TL'ye düştü. Şirket, tamamlanan projelerin ardından mevcut piyasa koşullarında yeni enerji verimliliği yatırımlarında daha seçici hareket ettiğini açıkladı.

Tamamlanan güneş enerjisi projelerinin katkısıyla toplam Güneş PV kurulu gücü 146,4 MWp seviyesine ulaştı. Müşteri Çözümleri tarafında yeni proje girişlerinin yeniden hızlanması, dağıtım dışındaki gelir çeşitliliği açısından önem taşıyor.

İşletme Nakit Akışı 22,60 Milyar TL Oldu

ENJSA ilk yarıda işletme faaliyetlerinden 22,60 milyar TL nakit yarattı. Aynı dönemde yatırım faaliyetlerinden 16,91 milyar TL net nakit çıkışı, finansman faaliyetlerinden ise 2,31 milyar TL net nakit girişi oluştu. Nakit ve nakit benzerlerindeki artış enflasyon etkisi öncesinde yaklaşık 8 milyar TL olarak gerçekleşti.

İşletme nakdi yatırımları karşılayacak seviyede görünse de faiz ve temettü ödemeleri eklendiğinde serbest nakit akışı üzerindeki baskı devam ediyor. İlk yarıda 13,93 milyar TL faiz, 6,42 milyar TL temettü ödenmesi ve 17,10 milyar TL'lik imtiyaz sözleşmesi yatırımı yapılması borçlanma ihtiyacını artırdı.

İşletme sermayesindeki değişimler de 5,52 milyar TL nakit tüketti. Stok artışının nakit akışına olumsuz etkisi 3,54 milyar TL oldu. Stoklar klasik anlamda satılamayan mamulden çok dağıtım şebekesi yatırımlarında kullanılan ekipman ve malzemeleri içerse de nakdin işletme sermayesinde bağlanmasına yol açıyor.

Yatırımlar Düzenlenmiş Varlık Tabanını Büyüttü

Enerjisa Enerji'nin 2025 yılında 23,55 milyar TL olan yatırımları 2026'da daha güçlü bir programa girdi. İlk yarı finansal tablolarında imtiyaz sözleşmesi yatırımları için 17,10 milyar TL nakit çıkışı görüldü. Yatırımların ağırlıklı bölümü Başkent EDAŞ, Ayedaş ve Toroslar EDAŞ bölgelerindeki elektrik dağıtım şebekelerine yöneldi.

Düzenlenmiş Varlık Tabanı 2025 sonundaki 83,6 milyar TL'den 105,4 milyar TL'ye yükseldi. Artışta yeniden değerleme ve stratejik şebeke yatırımları etkili oldu. Düzenlenmiş Varlık Tabanındaki büyüme, şirketin ilerleyen dönemlerde elde edeceği regüle finansal gelir ve yatırım geri ödemeleri açısından ENJSA'nın ana büyüme göstergesi olarak öne çıkıyor.

5. Tarife Dönemi ENJSA'yı Nasıl Etkileyecek?

2026-2030 dönemini kapsayan 5. Uygulama Döneminde dağıtım tarafındaki reel Ağırlıklı Ortalama Sermaye Maliyeti yüzde 12,30'dan yüzde 13,49'a yükseltildi. Enerjisa'nın beş yıllık yatırım tavanı önceki döneme göre yüzde 23 artışla yaklaşık 131,8 milyar TL'ye çıkarıldı.

Yeni düzenleme, dağıtım yatırımlarının ekonomik getirisini ve OPEX maliyetlerinin geri kazanımını destekliyor. Perakende tarafındaki net kâr marjı ise yüzde 2,38 seviyesinde korundu. Bu nedenle 5. tarife döneminin ana olumlu etkisinin dağıtım iş kolunda görülmesi, perakende tarafında ise marjların sınırlı kalması bekleniyor.

2026 Hedeflerinin Yarısı İlk Altı Ayda Gerçekleşti

Faaliyet gelirleri yıllık hedef orta noktasının yaklaşık yüzde 50'sine, baz alınan net kâr ise yüzde 53'üne ulaştı. Düzenlenmiş Varlık Tabanı alt hedef olan 110 milyar TL'ye yaklaşırken ilk yarı sonuçları şirketin faaliyet geliri ve baz net kâr hedefleriyle uyumlu ilerlediğine işaret etti.

Temettü Ödemesi Özkaynak ve Nakdi Etkiledi

Enerjisa Enerji'nin ödenmiş sermayesi 1,18 milyar TL seviyesinde bulunuyor. Sabancı Holding ve E.ON International Participations şirketin yüzde 40'ar payına sahipken halka açık bölüm yüzde 20. Dönem içinde bedelli veya bedelsiz sermaye artırımı yapılmadı.

Şirket 2025 yılı kârından hisse başına brüt 5,08 TL olmak üzere toplam yaklaşık 6 milyar TL nakit temettü dağıttı. Temettü ödemesi nisan ayında tamamlandı ve ilk yarı nakit akışında enflasyon etkisiyle 6,42 milyar TL çıkış olarak yer aldı. Şirketin güncel temettü politikasında baz alınan net kârın en az yüzde 60'ının dağıtılması hedefleniyor.

Kayıtlı sermaye tavanı 25 Mart 2026 tarihli genel kurulda 4 milyar TL'den 10 milyar TL'ye yükseltildi. Bu değişiklik doğrudan bir sermaye artırımı anlamına gelmiyor; yönetim kuruluna 2026-2030 dönemi için daha geniş sermaye hareket alanı sağlıyor.

ENJSA İçin SWOT Analizi

ENJSA'da Operasyonel Kâr Güçlenirken Borç Riski İzleniyor

ENJSA'nın 2026 ilk yarı bilançosu iki farklı eğilimi aynı anda gösteriyor. Bir tarafta satışlar reel olarak gerilese de brüt kâr, faaliyet kârı, faaliyet gelirleri ve baz alınan net kâr yükseliyor. Geçen yıl zarar açıklayan şirketin 2,75 milyar TL net kâra geçmesi ve ikinci çeyrekte faaliyet marjını artırması operasyonel toparlanmanın güçlendiğine işaret ediyor.

Diğer tarafta hızlanan dağıtım yatırımları finansal borçları ve nakit ihtiyacını artırıyor. Toplam finansal borcun 93,15 milyar TL'ye, ekonomik net borcun 98,4 milyar TL'ye çıkması ve ilk yarıda 13,93 milyar TL faiz ödenmesi, bilançodaki ana baskının operasyonel kârlılıktan çok finansman tarafında olduğunu gösteriyor.

Borç artışının karşılığında Düzenlenmiş Varlık Tabanının 105,4 milyar TL'ye yükselmiş olması önemli. Dağıtım yatırımları ilerleyen yıllarda regüle getiri ve yatırım geri ödemesi yaratacağı için mevcut borçlanma klasik anlamda tüketim veya zarar finansmanı olarak değerlendirilemez. Buna rağmen faiz oranları yüksek kaldığı sürece yatırımın gelecekteki getirisiyle bugünkü finansman maliyeti arasındaki zaman farkı nakit akışını zorlamaya devam edebilir.

Şirketin 2026 faaliyet geliri ve baz net kâr hedeflerinin yaklaşık yarısını ilk altı ayda gerçekleştirmesi olumlu. Yeni tarife döneminde yükselen WACC, artan yatırım tavanı ve güçlü varlık tabanı, yılın ikinci yarısında operasyonel gelirlerin desteklenebileceğini gösteriyor. Ancak finansal net borcun faaliyet gelirlerine oranı ile faiz ve vergi sonrası serbest nakit akışı, hedeflerin tutturulması kadar önemli olacak.

ENJSA, yatırımları tamamlanmış ve yüksek serbest nakit üreten bir şirket görünümünden çok, regüle altyapı yatırımlarıyla büyüyen bir şirket konumunda. Bu nedenle hisse, bilanço yaklaşımında “Ana Model” yerine “Büyüme/Yatırım” kategorisinde değerlendirilebilir. Bilanço dönüşümünün teyidi için ekonomik net borcun dengelenmesi, finansman giderlerinin gerilemesi ve yatırımların güçlü serbest nakit akışına dönüşmesi gerekiyor.